整体表现为供需相对平衡估值仍受政策扰动

观点:

2021年PVC在美国寒潮影响带动出口暴增，国内能耗双控，双碳政策，煤价调控等影响下，出现历史级别的暴涨暴跌行情，价格创出历史新高，年内波幅近百分百

供应端来看2021年新增产能稀少不足50万吨，实际增速不足2%2022虽计划投产能较多，但预计仅有山东信发，聚隆化工，青岛海晶等投产可能性大，落地产能预计100万吨左右，实际增速4%左右，且以乙烯法为主，新增供应压力仍不大而存量供应或继续受能耗双控，双碳政策，海外需求扰动

需求端由于国内PVC终端需求主要集中在房地产，基建行业，而2021年开始房地产政策力度调控明显加强，由于对市场冲击较大，政策层面对资金监管，企业融资等方面进行了边际放松预计2022年同时近几年新增的地板出口需求继续表现亮眼，2021年前10个月同比增幅20%左右在环保理念的持续加持下，2022年仍将继续维持稳健增速除产品需求外，2021年由于美国市场受寒潮影响PVC供应端冲击较大，国内3—5月天量出口化解了国内供需压力PVC进出口贸易格局有所变化，虽极端事件冲击过后回归常态，但海外市场的短期扰动在2022年仍要保持继续关注

原料端电石来看，2021年受能耗双控影响，价格创出历史新高，其产业利润也升至新高但喧嚣过后归于平静政策层面稳定煤价，不搞运动式减碳，电石价格逐步引导回归至合理区间但电石产业仍处于周期性紧平衡局面，对PVC成本端仍将构成较强的支撑

从外部环境看，2022年美联储加息逐步临近，货币宽松政策的退出对金融市场有明显的利空效应但内外有别，国内预计仍维持稳健甚至稍宽松的货币政策全球疫情形势仍难言乐观，病毒反复变异仍阶段性牵引市场神经

综上所述，2021年供需或仍维持相对平衡，但成本端的估值电石仍会收政策调整的扰动，宏观环境谨慎偏空

操作建议:

预计2022年市场波动率下降，价格中枢下移，但受电石成本支撑底部也将较往年上行，主力合约或在7000—9000区间震荡关注事件驱动特别是内蒙宁夏等限电政策的影响，区间高卖低买波段操作由于2022年市场对宏观利空预期较大，中后期或转向偏空可能性较大但套利方面建议继续以PVC多配，空配品种依旧以乙二醇，苯乙烯，聚烯烃为主

重要监测点:

能耗双控，双碳政策，电石供应及价格，新增产能投放进度，房地产政策，美联储加息

一，行情回顾

回顾2021年PVC走势，上演了先扬后抑大幅波动的历史性行情，指数全年振幅高达92.7%10月份主力合约价格突破万点创出自2009年5月上市以来的历史新高由于10月—11月的连续大跌，全年涨幅收窄，PVC指数涨幅不足20%具体来看:1月份市场经历了短暂的震荡，进入2月份受美国寒潮天气影响，美国PVC装置多数停工，海外供需局面陡然紧张，国内出口窗口持续打开，另一方面由于在公布的各省份2019年度能源消费总量和强度双控考核结果中，只有内蒙古因未完成被通报批评，3月份内蒙地区对高耗能产业监管严格，电石供应快速下滑，电石价格暴涨，西北地区价格甚至达到5000元/吨，大幅抬升了外购电石法成本且外购电石企业也阶段性无原料可用，被迫降低开工率，进一步减少了PVC供应进入4月，伴随着内蒙地区限电稍许宽松，PVC企业检修导致电石需求下滑，电石价格出现持续的回调，成本支撑减弱，盘面出现一定程度回调中旬后，原油价格企稳反弹，且4月15日宁夏自治区发布关于《2021年度能源消费总量和强度双控目标任务及重点工作安排》的通知，提到2021年规上工业企业单位增加值能耗降低目标4%，电石价格再次抬升双控从内蒙辐射至宁夏，不过宁夏电石产能小于内蒙古，影响相对有限4—6月PVC上游整体处于检修季，电石需求下行，电石价格整体处于高位震荡另外叠加海外PVC装置渐进恢复，出口窗口逐步关闭，国内其他商品也开始一轮回调，PVC盘面整体处于宽幅震荡格局而从7月开始，PVC开始表现出很强的煤化工属性在需求向好而供应短缺背景下，国内煤炭供需缺口扩大，煤价开始无视国家政策呼吁而开启疯狂上涨模式同时叠加能耗双控，双碳政策的推进，电石企业开工长时间受到压制，且由于煤价上行电价也开始上调，产业链自上而下的成本均抬升，电石价格甚至达到八千以上的历史新高PVC也顺势拉涨，自9月中旬开始，短短一个月时间，涨幅超40%，主力合约最高触及13380但伴随着国家政策层面对煤价的大力调控窗口指导，煤化工商品悉数跟随大跌同时在这个过程中，运动式减碳也得以纠正，上游企业开始逐步恢复正常开工，从成本驱动和供需层面，PVC的高价逻辑得以纠偏，至12月，盘面价格回落至前期正常水平，在8000—9000区间展开震荡

图1 PVC指数日K线走势

二，基本面分析

供应维持低增速

纵观近几年产能变化，自2015年落后产能淘汰力度较大，产能增速大幅下滑近几年新增产能增速多数时间维持在2—5%的较低范围据统计，年内增量主要来自2020年底的乙烯法装置40万吨/年烟台万华，40万吨/年青岛海晶，20万吨/年电石法甘肃新川，2021年初投产电石法6万吨/年甘肃金川，年中投产乙烯法嘉化能源30万吨/年，上海氯碱乙烯法特种树脂6万吨/年，德州实华的七型的10万吨/年，2021年实际新增产能增速不足2%从2022年计划来看:聚隆化工40万吨/年乙烯法计划春季至年中投产，山东信发40万吨/年电石法计划3—4月投产，金泰化学60万吨/年电石法计划二季度投产，青岛海晶20万吨/年乙烯法计划三季度投产，中谷矿业30万吨/年电石法计划2022年内投产，华谊钦州40万吨/年乙烯法计划2022年底投产，新浦化学50万吨/年计划2022年后期试车虽从计划上看仍有不少装置投产计划，但实际来看每年均会出现投产不及预期反复延后现象预计确定性相对较高的投产产产能在100万吨附近，增速或在4%左右

从2021年内上游开工率表现来看，上半年处在近几年的最高位水平，这也源于出口需求向好，上游生产积极性高而在七八月后迅速下滑，能耗双控趋严，内蒙宁夏等地电石生产受到压制，外采电石装置原料缺乏，被迫降低负荷，同时也由于原材料电石价格暴涨，部分PVC装置出现亏损而停车降负荷等但全年综合来看上游生产表现尚可

具体到产量来看，据隆众统计，2020年全年PVC产量2073.64万吨，同比增加4.47%其中电石法累计增加3.47%，乙烯法累计增加9.14%截至到2021年11月份，年度累计产量2033.53万吨，同比增加8.23%其中电石法累计增加4.51%，乙烯法累计大增27.12%由以上数据可以看出，近两年乙烯法产量增速显著高于电石法主要原因在于一方面电石法耗电量高不负荷能耗控制要求，另一方面在于本身工艺过程汞触媒污染大因此乙烯法产能产量增速长期来看仍将持续高于电石法

总体判断，2022年新增产能增速维持低速，存量供应继续受能耗双控，双碳政策扰动。

图2 PVC粉开工率

图3 PVC粉开工率

图4 PVC粉开工率

图5 PVC检修损失量

图6 2020—2021年月度产量

表1 2021—2022年PVC计划新增产能情况

进出口情况:

2021年1—10月，PVC粉累计进口33.38万吨，环比大降61.61%一方面是因为2020年进口量大基数加高，另一方面是2021年海外市场价格高企，进口窗口多关闭时间较多出口方面，1—10月，PVC粉累计出口144.74万吨，同比暴增325.26%中国农历春节期间，美国德州受寒潮天气影响，石化装置大面积停工，美国PVC价格大幅上涨导致全球PVC需求出现缺口，海外需求国从中国大量进口弥补，改变了全球贸易格局特别是3—5月这3个月出口创出天量，单月均超20万吨，5月出口窗口关闭，随后出口量下降主要出口贡献来自于东南亚的印度，越南，孟加拉等国从这个角度来看，PVC进出口贸易格局也可能有所改变，以往是偏向自给自足，但2020年以来明显开始参与了全球供需平衡的调节

图7 PVC粉月度进口量

图8 PVC粉月度出口量

需求或偏弱

从宏观层面来说，PVC下游需求与房地产行业密切相关主要关注房地产投资完成额，房屋施工面积，房屋新开工面积，房屋竣工面积及，商品房销售面积这五大指标主要集中于房地产后周期需求，即集中在竣工，装修阶段的门窗异型材，薄膜地板类等

对于地产行业来说，2021伴随着政策调控力度加强，行业基本面进入下行周期下半年以来，销售滑坡，土拍遇冷，行业现流动性危机此次策调控范围广，力度大，房企在政策的严控下承受了较大压力，部分房企信用风险持续暴露，对市场供需预期都形成了较大的冲击随后倒逼政策边际放松，按揭贷款发放，预售资金监管，企业融资等方面均已出现边际放松现象，政策先于基本面出现拐点，但预计政策方向上仍以托底但不刺激为原则从地产数据不难看出，房屋新开工面积，商品房销售面积增速下滑非常明显新开工的缩量，预计会对2022年销量形成一定压制，叠加房地产税试点的影响，整体销售继续承压，对PVC后周期仍有利空影响不过由于2021年基数影响，2022年房地产销售可能呈现前低后高走势而开竣工，土地市场成交持续低迷预计对2022年新开工将形成压制，新开工和销售面积剪刀差维持高位

图9 PVC下游消费分布

图10 房地产相关数据

从基建方面来看，2021年基础设施建设投资累计增速逐月呈现单边下降趋势1—11月累计增速—0.17%，首次转负不过预计在2021年底2022年初形成实物工作量的要求下，基建投资作为跨周期调节政策的重要抓手，增速有望出现反弹中金公司认为在基建投资领域预计2022年年初政府投资类支出将适度前置，相关债券可能提前发行，叠加十四五规划下的重大项目陆续新开工，支持基建投资反弹，但在坚决遏制新增地方政府隐性债务的指引下，传统基建反弹高度或有限，预计2022年增速在4—5%左右，但公用事业投资增速或达10%左右，全年广义基建投资或在6%左右

图11 基建投资增速

近几年市场对PVC需求新的增长点地板出口关注较多，而出口对象主要面向欧美，特别是美国占比超过一半伴随着环保意识的增强，在欧美发达地区，PVC地板已经逐渐取代传统木地板，地毯等地面装饰材料，在住宅以及商业办公设施大量采用，我国PVC铺地制品对这些国家的出口量也逐年上升，从2014年的140万吨增加到2020年492万吨2021年1—10月PVC地板累计出口472.4万吨，同比增幅20.14%除1月份环比略有下降外，其他月份均同比上升近四年增幅均超过20%，根据海象新材及爱丽家居等上市公司报告公布的数据看，单吨PVC地板PVC粉占比在17—32%左右如按均值25%左右计算，预计占PVC粉消费可达7%左右根据《Market and Markets》报告，2018年全球地面装饰材料行业规模约为3393亿美元，假设全球地面装饰材料行业2019年，2020年增速保持5%，此后增速逐步降低至3%，至2027年，预计行业规模将达到4706亿美元以PVC塑料为代表的新兴材料，凭借其绿色环保，可循环使用，铺装方便等优点，逐步占据了重要地位根据UBS和《HJ Research》的研究数据，2015年全球市场乙烯基塑料地板的销售金额达212.50亿美元，其销售量在全球地面装饰市场的份额约8%，假设至2027年，其占比逐步提升至8.4%，全球PVC地板行业销售量将在2021年达到308.4亿元，2027年达到近400亿美元规模因此，从中长期来看，PVC地板出口需求仍有保证

图12 PVC地板月度出口量

图13 PVC地板出口国别

库存情况

社会库存方面，2021年同样呈现先升后降的季节性走势，且1—9月基本都处于最近几年来的最低水平，这也得益于出口的极大放量随后出口窗口关闭，开始小幅垒库国内需求也进入季节性淡季，到12月库存处于同期偏高位置

图14 社会库存走势

图15 社会库存走势

图16 社会库存走势

图17 产业链上中下游库存走势

产业链情况

1，电石

从国内电石产能分布来看，主要集中在内蒙古，新疆，宁夏，陕西等地，四省占据产能比例达86%电石产能向能源，资源产地集中的趋势非常明显其中对于内蒙和宁夏来说，由于两地对外省供应电石量大，而2021年受双控限电影响显著不时出现降负荷，较大程度的影响了外采电石企业开工，而与此同时电石价格也上升至历史新高超过八千元从电石下游应用领域可以看出，80%用于制PVC，集中度过高，导致电石和PVC关联度非常紧密其次应用占比较高的为BDO行业，2022年预计有三百万新增产能，可以消耗部分电石部分新增产能

图18 中国电石产能分布

图19 电石下游分布

从最近几年电石产能可以看出，伴随着国家环保检查趋严，电石行业淘汰落后产能较多，自2012年增速达到峰值后快速下行，2014年颁布了《电石行业准入条件》，抬高了行业准入门槛，遏制低水平重复建设和盲目扩张2016年及以后基本增速为零甚至负增长据统计2016—2019年共淘汰落后产能699万吨但仍有700万吨的电石装置长期处于停产与半停产中，主要包括200多万吨的新建装置及400多万吨的内燃式及无竞争优势的企业装置据电石工业协会统计，当前国内电石有效产能基本维持在3300—3400万吨，剩余的600—700万吨产能基本上长期处于停产与半停产态势在应急管理部办公厅下发的《淘汰落后危险化学品安全生产工艺技术设备目录》38号)文件中，将开放式，内燃式电石炉列入淘汰落后工艺技术设备名称中，自10月23日下发即日起生效同时各内燃式电石企业近期将会面临着转型，改造及淘汰的现状不过可以看到尽管产能在下降，但电石产量自2018年开始确是上升的，主要在于PVC装置开工提升后对电石需求增加，电石炉利用率不断提高

从产量来看，2014年后维持低速增长，根据消息显示2021年电石产量或在2800万吨附近2022年虽产能仍有一定增长，但下游也新增加了BDO的产能因此电石产业整体仍是处于紧平衡的商品对于能耗双控，双碳政策来说，虽纠正了运动式减碳，但政策持续性仍存在，内蒙等地区的不定时限电仍会对电石价格及供应产生明显影响当然由于国家政策层面已对煤炭价格有严格控制，电石价格再出现2021年的暴涨行情可能性较小

图20 电石产能及增速

图21 电石产量及增速

图22 西北地区电石价格

图23 电石与PVC价格走势

2，利润估值

从2021年产业链利润表现来看，电石利润在10月份同样创出历年的新高超过两千元，而外采电石法PVC企业反而出现明显下滑，产业链利润偏畸形发展难以长久伴随着电石价格的快速下行，电石利润与外采企业也出现跷跷板效应

图24 电石企业生产利润

图25 PVC外采电石法企业利润

三，价差情况分析

从近几年基差走势来看，多数时间维持在±200元的正常区间不过自2020年开始大幅波动，其基差在四季度达到了1000的高位而进入2021年，在黑色及煤化工商品疯涨背景下，基差更是创出了近两千元的历史高位伴随着政策调控，现货价格跌幅更大，基差逐步修复至合理水平乙烯法—电石法价差2021年也出现大幅波动，基本与基差出现类似的巨幅波动，但有时间差，在电石法价格快速回落后价差出现大增，伴随着乙烯法价格的跟进回落，价差随之恢复正常不过从中长期来看，新增产能以乙烯法为主，后期电石法占比高，乙烯法占比低的格局会有所改变，乙—电价差重心或收窄

图26 PVC期现基差

图27 PVC乙烯法—电石法价差

四，结论和操作策略

展望2022年，供应端新增产能预计仍维持低速且以乙烯法为主，而存量供应受原料端电石供应稳定性及出口影响而波动，需求方面地板出口需求仍有正向贡献，但由于国内房地产政策预计偏向托底但不刺激的原则为主，终端需求或维持刚需稍偏弱而成本端的驱动方面电石依旧是处于周期性紧平衡的商品，其供应及价格依旧会受到政策面的扰动，但由于煤炭价格在政策管控下中枢下移，电石价格也难再出现疯涨行情整体表现为供需相对平衡，但估值仍受政策扰动预计2022年市场波动率下降，价格中枢下移，但受电石成本支撑底部也将较往年上行，主力合约或在7000—9000区间震荡关注事件驱动特别是内蒙宁夏等限电政策的影响，区间高卖低买波段操作由于2022年市场对宏观利空预期较大，中后期或转向偏空可能性较大但套利方面建议继续以PVC多配，空配品种依旧以乙二醇，苯乙烯，聚烯烃为主

华联期货 黄桂仁

截止11月26日，全国25个主要城市HRB400螺纹钢价格均价4807元/吨，环比下跌554元/吨；上海地区螺纹钢报价4790元/吨，环比10月底跌450元/吨；期货2201合约收盘4371元/吨，跌275元/吨。月初钢价延续下跌态势，需求下行和成本坍塌仍是市场运行主要逻辑，但随着钢厂大幅收缩，一度出现钢厂联合保价的现象，钢厂减产力度加大，同时宏观政策预期改善，市场情绪得到明显改善，钢价在下旬出现企稳反弹。其中，北方地区受降温以及环保影响，需求降幅较快，南方地区则存在部分赶工需求支撑，南北需求差异令价差小幅走扩。

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